Aan de aandelen die bij de beursgang zijn uitgegeven aan de publieke aandeelhouders is vaak een zogenoemd redemption right verbonden, waardoor deze aandelen terugbetaalbaar worden naar keuze van de aandeelhouder (Glazener et al. 2022, p. 79; Sutherland and Kalisvaart 2022, p. 73–74). Deze aandeelhouders hebben dan bijvoorbeeld ieder individueel het recht om hun aandeel terug te verkopen aan de vennootschap, als ze op een later moment de voorgenomen ‘fusie- of overnametransactie’ met een andere onderneming niet interessant vinden. Het is dan mogelijk dat ze hun initiële inleg terugkrijgen of dat hierop een correctie plaatsvindt voor (negatieve) rente op dit bedrag.

Op grond van IAS 32 classificeert een instrument alleen als eigen vermogen als dit het resterend belang in de activa van de entiteit na aftrek van al haar verplichtingen representeert. Als de entiteit niet onvoorwaardelijk in staat is om betaling aan de houder van het instrument te voorkomen, is echter sprake van een verplichting en dus niet van eigen vermogen (IAS 32, par 17 e.v.). Door het terugverkooprecht dat de houder van een publiek aandeel in de SPAC in veel gevallen heeft, is hier echter over het algemeen geen sprake van en zullen de aandelen classificeren als vreemd vermogen.

Het is echter ook mogelijk dat de SPAC wel in staat is om betaling in contanten te voorkomen, dat betaling alleen bij liquidatie van de vennootschap plaatsvindt of dat een eventuele betaling niet door individuele aandeelhouders afgedwongen kan worden, maar dat hierover door de aandeelhoudersvergadering, een orgaan van de vennootschap, besloten moet worden. Ook kent IAS 32 (par. 16A–D) een specifieke uitzondering voor zogenoemde ‘puttable instrumenten’ als deze, weliswaar terugverkoopbaar, de meest achtergestelde instrumenten zijn.

De publieke warrants zijn derivaten die worden afgewikkeld via de levering van aandelen. Een dergelijk derivaat kan kwalificeren als eigenvermogensinstrument, maar daarvoor moet het voldoen aan het zogenoemde ‘fixed-for-fixed’ criterium: alleen als het instrument wordt afgewikkeld door levering van een vast aantal aandelen tegen een vaste prijs kwalificeert het als eigenvermogensinstrument (IAS 32, par. 22). Als het instrument kenmerken bevat die voor variabiliteit in het aantal aandelen of het te betalen bedrag zorgen, dient het instrument over het algemeen geclassificeerd te worden als een verplichting. Ook als de warrant betrekking heeft op een instrument dat zelf kwalificeert als verplichting zal de warrant als verplichting worden geclassificeerd. Datzelfde geldt als er situaties mogelijk zijn waarin de entiteit de warrants moet terugkopen van de houder.

Uit tabel 3 blijkt dat 19 SPACs (76%) informatie hebben opgenomen over de classificatie van de publieke aandelen en dat 20 SPACs (80%) informatie hebben opgenomen over de publieke warrants. In 14 respectievelijk negen gevallen wordt deze classificatie aangemerkt als belangrijk oordeel. Opvallend is dat alle in Nederland genoteerde (‘Nederlandse SPACs’) en in Frankrijk genoteerde SPACs (‘Franse SPACs’) een toelichting opnemen over de classificatie van de publieke aandelen en dit over het algemeen ook aanmerken als belangrijk oordeel (14 van de 18 SPACs). Van de SPACs met een beursnotering in het Verenigd Koninkrijk (‘Engelse SPACs’) heeft er slechts één een toelichting opgenomen over de classificatie van de aandelen en geen van deze SPACs heeft de classificatie van de publieke aandelen aangemerkt als belangrijk oordeel. Ook is het opvallend dat 12 van de 15 Nederlandse SPACs de aandelen verwerken als verplichting in verband met het recht van de houder van het aandeel om terugbetaling door de SPAC te eisen, terwijl alle zeven Engelse SPACs en twee van de drie Franse SPACs de aandelen verwerken als eigen vermogen. Doordat de Engelse SPACs niet in detail ingaan op de oordeelsvorming ten aanzien van de classificatie van de aandelen, is niet geheel duidelijk of de verschillen in de wijze van verwerking primair worden gedreven door andere kenmerken van de aandelen of door een andere oordeelsvorming. Op basis van de informatie die is opgenomen in de toelichting op de jaarrekening, gelezen in combinatie met een aantal prospectussen van SPACs, krijgen wij de indruk dat er sprake is van een combinatie van factoren. Bij sommige SPACs wordt het verschil in wijze van verwerking verklaard doordat sprake is van uiteenlopende aandeelhoudersrechten. Bepalend voor de rechten van een individuele aandeelhouder in een SPAC is in beginsel het vennootschapsrecht dat op die SPAC van toepassing is. Tussen, bijvoorbeeld, het respectievelijke Nederlandse, Luxemburgse, Engelse of Franse vennootschapsrecht en het vennootschapsrecht dat geldt voor vennootschappen afkomstig uit de Kaaimaneilanden7 kunnen relevante verschillen bestaan.8 Dit uiteenlopen van vennootschapsrechtelijke bevoegdheden en rechten van aandeelhouders – en daarmee het uiteenlopen van kenmerken van de uitstaande instrumenten – kan de verschillen in verwerking in de verslaggeving deels verklaren. Anderzijds hebben wij de indruk dat de verschillen in verwerking deels worden verklaard door een andere oordeelsvorming bij (verder) vergelijkbare kenmerken van de instrumenten.

Bij de publieke warrants zien we een vergelijkbaar beeld, waarbij Engelse SPACs relatief minder vaak een toelichting opnemen over de classificatie, de classificatie niet aanmerken als belangrijk oordeel en de instrumenten vaker worden aangemerkt als eigen vermogen. Van de 15 Nederlandse SPACs classificeert slechts één de warrants als eigen vermogen, van de zeven Engelse SPACs classificeren zes deze als eigen vermogen.

De op Euronext Amsterdam genoteerde SPAC Energy Transition Partners B.V. geeft een duidelijke toelichting over de classificatie van de uitgegeven instrumenten als eigen of vreemd vermogen en de belangrijkste argumenten voor die classificatie.

Voor de verwerking onder IAS 32 gelden vergelijkbare vraagstukken als de vraagstukken die zijn beschreven in de voorgaande paragraaf over de publieke aandelen en warrants.

Op aandelen gebaseerde betalingen worden geclassificeerd als afgewikkeld in eigenvermogensinstrumenten (‘equity settled’) of afgewikkeld in contanten (‘cash settled’), afhankelijk van de voorwaarden van de overeenkomst. De criteria die hiervoor gelden wijken af van de criteria die gelden onder IAS 32. Zo is het onder IFRS 2 mogelijk dat het contract wordt afgewikkeld in een variabel aantal aandelen en dat de uitgegeven instrumenten toch classificeren als eigen vermogen.

Ook moet onder IFRS 2 de waarde van de op aandelen gebaseerde betaling verwerkt worden in de winst-en-verliesrekening aangezien dit een compensatie is voor de geleverde goederen of diensten. Bij equity settled-regelingen moet de SPAC hiervoor de goederen of diensten die zijn ontvangen waarderen, tenzij deze niet betrouwbaar gewaardeerd kunnen worden (waaronder werknemersprestaties). In dat laatste geval wordt de waarde van de verstrekte instrumenten bepaald. Bij cash settled-regelingen wordt de reële waarde van de verplichting bepaald. De kosten worden verwerkt gedurende de zogenoemde vestingperiode; de periode waarover de ontvanger prestaties moet leveren in ruil voor de op aandelen gebaseerde betaling.

Zoals uit tabel 4 blijkt, hebben 18 SPACs (75% resp. 86%) een grondslag opgenomen voor de classificatie van de aandelen respectievelijk van de warrants van de oprichters en hebben 14 (58%) respectievelijk 13 (62%) SPACs dit aangemerkt als belangrijk oordeel. Twintig (83% resp. 95%) SPACs hebben expliciet toegelicht of de verwerking heeft plaatsgevonden onder IAS 32 of onder IFRS 2 en 14 respectievelijk 13 SPACs hebben dit aangemerkt als belangrijk oordeel. Bij vier (17%) respectievelijk 1 (5%) SPAC(s) konden wij op basis van de informatie in de jaarrekening niet vaststellen of de instrumenten onder IFRS 2 of onder IAS 32 zijn verwerkt. Het is daarbij opvallend dat dit alle Engelse SPACs betreft.

Het grootste deel van de SPACs (54%) verwerkt de aandelen van oprichters onder IFRS 2 terwijl de warrants in de meeste (76%) gevallen worden verwerkt op basis van IAS 32. In lijn met eerdere bevindingen in de literatuur lijkt verwerking van de warrants onder IFRS 2 nog geen gebruikelijke praktijk (Ebbinkhuijsen et al. 2022, p. 87). Slechts vijf SPACs geven een toelichting waarom zij de warrants niet beschouwen als een share based payment. Het feit dat de warrants dezelfde rechten geven als de publieke warrants, niet worden gezien als beloning voor geleverde diensten van de oprichters en de opbrengsten van de warrants worden aangewend om de beursgang en de operationele activiteiten van de SPAC te bekostigen, zijn hierbij terugkerende argumenten. Uitsluitend Hambro Perks Acquisition Company licht in detail toe hoe zij tot het oordeel is gekomen dat de sponsor warrants niet in de scope van IFRS 2 vallen.

De aandelen van de oprichters worden in alle gevallen aangemerkt als eigenvermogensinstrument, zowel bij verwerking onder IFRS 2 als onder IAS 32. Voor de warrants geldt dat ze bij verwerking onder IAS 32 in 14 van de 16 gevallen (87%) worden geclassificeerd als verplichting. Dit wordt verklaard doordat over het algemeen niet wordt voldaan aan het fixed-for-fixed criterium, door bijvoorbeeld de aanwezigheid van anti-verwateringsclausules. Bij verwerking onder IFRS 2 verwerkt circa een derde (38%, aandelen) respectievelijk de helft (warrants) van de SPACs kosten voor op aandelen gebaseerde beloningen in de winst-en-verliesrekening. De SPACs die deze kosten verantwoorden merken, voor zover toegelicht, de datum van de beursgang (IPO) aan als grant date en verwerken de last over de vestingperiode, wat in veel gevallen de periode van grant date tot de (verwachte) business combination datum is. De andere SPACs (die nog geen kosten verantwoorden) zijn van mening dat de datum van de business combination de grant date is. Zij zullen dus pas lasten verantwoorden wanneer de business combination plaatsvindt.

Hambro Perks Acquisition Company licht in detail toe hoe zij tot het oordeel is gekomen dat de sponsor shares in de scope van IFRS 2 vallen en op grond van welke overwegingen ze tot het oordeel is gekomen dat de grant date van de aandelen het moment van de business combination is.

Hiervoor is reeds besproken dat de SPAC diverse instrumenten uitgeeft met verschillende rechten. Daarnaast is het mogelijk dat de SPAC andere verplichtingen aangaat, of is aangegaan, die in de toekomst tot betaling kunnen leiden. Het is voor investeerders van belang om te begrijpen welke (voorwaardelijke) verplichtingen de SPAC heeft en wat dit betekent voor hun positie na een eventuele business combination, bijvoorbeeld indien sprake is van prestatiebeloningen bij een succesvolle acquisitie of andere voorwaardelijke betalingen die pas betaalbaar worden na een succesvolle acquisitie. Dat kan bijvoorbeeld gelden voor underwriting fees van de bij de beursgang betrokken banken. Hierbij is het mogelijk dat de banken wel reeds de dienst hebben geleverd, maar dat een deel van de betaling afhankelijk is van het doorgaan van een succesvolle acquisitie. Voor de verwerking van deze verplichting is het op grond van IAS 32 relevant of de SPAC een verplichting heeft om te betalen of dat de SPAC zelf in de hand heeft of betaling wel of niet moet plaatsvinden en welk gewicht bij de oordeelsvorming wordt toegekend aan het feit dat het al dan niet doen van een acquisitie een keuze is van de SPAC en haar organen (waaronder de aandeelhoudersvergadering).

Uit tabel 6 blijkt dat een minderheid van 16% van de SPACs een verplichting uit hoofde van underwriting fee opneemt op de balans, terwijl 64% deze toelicht als niet uit de balans blijkende verplichting. Bij 20% van de SPACs wordt geen resterende verplichting vermeld.

Voor de investeringsbeslissing in de SPAC zijn naast de op de balans en in de winst-en-verliesrekening opgenomen bedragen tevens andere aspecten van belang. Hierbij kan worden gedacht aan informatie over de founders/bestuurders die voor een succesvolle overname moeten zorgen, informatie over het selectiebeleid voor een overnamekandidaat, informatie over de governance bij de SPAC en informatie over risico’s die de SPAC en haar investeerders lopen.

Het vertrouwen van de investeerders in een SPAC wordt grotendeels bepaald door het vertrouwen dat ze hebben in de oprichters, hun kennis en kunde om een goede overnamekandidaat te identificeren en om deze tegen aantrekkelijke voorwaarden te verkrijgen. De meeste SPACs noemen als belangrijk risico ten aanzien van het succes van de SPAC ook de afhankelijkheid van een klein groepje personen (de founders). In totaal wordt een risico dat hieraan gerelateerd is 31 keer genoemd in de 21 bestuursverslagen waarin een overzicht van risico’s is opgenomen (zie tabel 7). Uit tabel 7 blijkt dat 19 (76%) SPACs een (al dan niet) gedetailleerd CV van de founders/bestuurders hebben opgenomen in het bestuursverslag.

Het doel van de SPAC is om te investeren in een aantrekkelijke overnamekandidaat. Voor investeerders in een SPAC is het relevant om te begrijpen welke strategie en welk selectiebeleid hierbij worden gehanteerd. Nagenoeg alle SPACs maken melding van de sector en/of het segment waarin wordt gezocht naar een overnamekandidaat. Een meer gedetailleerde uiteenzetting van de selectiecriteria die worden gehanteerd vinden we terug in 16 (64%) bestuursverslagen.

Het is voor investeerders van belang om te begrijpen hoe bij de organisatie de corporate governance is geregeld en hoe er wordt gezorgd voor de juiste checks en balances. Hierbij kan worden gedacht aan de rol van de raad van commissarissen, risicomanagement ten aanzien van de aangetrokken liquide middelen en transparantie over beloningen. 19 SPACs (76%) maken melding van het toepassen van een corporate governance code, waarbij vier SPACs aangeven dat ze hieruit slechts de onderdelen toepassen die ze op dit moment relevant/passend vinden voor de omvang en aard van de organisatie. Onder de SPACs die in het geheel geen code toepassen, bevinden zich ook drie op Euronext Amsterdam genoteerde SPACs die geen naar Nederlands recht opgerichte vennootschap zijn. 16 SPACs rapporteren op welke aspecten ze de code niet naleven en deze SPACs wijken gemiddeld op vijf onderdelen af. Afwijkingen zijn vaak gerelateerd aan de bestuurders (diversiteit, beloning) en de omvang van de organisatie (ontbreken van de internal auditfunctie en bepaalde commissies).

Verschillende stakeholders hebben gewezen op risico’s die het investeren in een SPAC voor particuliere beleggers met zich meebrengt (Eumedion 2021; AFM 2022).10 Eén van de manieren om (potentiële) investeerders adequaat te informeren over deze risico’s is een goede uiteenzetting van de risico’s in de risicoparagraaf in het bestuursverslag. 21 (84%) SPACs hebben een opsomming opgenomen van de belangrijkste risico’s ten aanzien van de SPAC, waarbij in 12 (48%) gevallen een uitgebreide beschrijving van deze risico’s (inclusief beheersing) is opgenomen. In zes gevallen wordt voor alle of een deel van de informatie over risico’s verwezen naar het prospectus, maar bevat het bestuursverslag over 2021 geen informatie hieromtrent.

De 21 SPACs die risico’s vermelden in het bestuursverslag rapporteren in totaal 246 risico’s. De diversiteit in het aantal gerapporteerde risico’s is groot en loopt uiteen van 2 tot 46. De gerapporteerde risico’s concentreren zich met name rondom het realiseren van een succesvolle acquisitie (34%), de financieringsstructuur van de SPAC en de diverse uitgegeven instrumenten (23%) en de afhankelijkheid van een kleine groep individuen (de founders), waarbij ook mogelijke conflicts of interest en reputatierisico’s worden genoemd (13%). Bij het doornemen van de gerapporteerde risico’s valt op dat veel SPACs vergelijkbare risico’s rapporteren en soms exact dezelfde bewoordingen gebruiken.

ESG Core Investments B.V. neemt een uitgebreide beschrijving op van risico’s, waarin niet alleen het risico wordt beschreven, maar ook wordt ingegaan op risk appetite, kans, impact en de wijze waarop het risico wordt gemitigeerd.